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来源：新能韬略
作者 /陈明
站在固态电池赛道站在商业化前夜的“生死关口”，清陶能源能否通过IPO完成关键一跃？
近日，固态电池领域的明星独角兽——清陶（昆山）能源发展集团股份有限公司正式向港交所递交招股书，联席保荐人为国泰君安、中金公司和招商证券，拟冲刺“港股固态电池第一股”。
不过，这家顶着“全球固态电池出货量第一”的光环，估值高达280亿元的公司，其招股书呈现出一个极为矛盾的画面：在营收高速增长的背后，却是持续扩大的亏损、深陷负值的毛利率，以及突破165%的资产负债率。
站在固态电池赛道站在商业化前夜的“生死关口”，清陶能源能否通过IPO完成关键一跃？
全球第一的出货量
与越卖越亏的尴尬
清陶能源成立于2016年，由中国科学院院士、清华大学教授南策文团队领衔创办。公司采用“渐进式”技术路线，从液态电池过渡到固液混合电池，最终实现全固态电池量产。这一策略被认为是商业上更为稳妥的打法。
从市场地位来看，清陶能源确实交出了一份令人瞩目的成绩单。根据弗若斯特沙利文的资料，2025年，按出货量计算，清陶能源在全球固液混合及全固态电池市场中排名第一，市场份额约为33.6%，在中国的市场份额更是高达44.8%。
截至2026年3月，其产品已搭载于智己、名爵、福田等品牌的逾30款车型，累计交付超过16800套。
在储能领域，清陶能源还是内蒙古乌海800MWh储能电站的唯一电池供应商——这是全球最大的固液混合电池储能电站。
然而，将这些光环翻开，看到的却是一张持续恶化的财务底稿。招股书显示，2023年至2025年，清陶能源的营业收入从2.48亿元快速增长至9.43亿元，复合年增长率达96.5%，三年累计增幅超280%。
然而，同期的净亏损却在加速扩大——从8.53亿元到9.99亿元，再到13.02亿元，三年累计亏损超过31亿元。
即便剔除赎回负债财务成本等非经常性项目，经调整净亏损也从2023年的2.78亿元扩大至2025年的7.66亿元。
更为棘手的是毛利率状况。2023年至2025年，清陶能源的整体毛利率分别为-23.8%、-23.8%和-26.5%，连续三年为负且持续恶化。
其中，动力电池业务的毛利率在2025年进一步暴跌至-111.6%，意味着每卖出1元钱的动力电池产品，公司就要承受1.116元的毛亏损。
亏损的根源可以从两个维度拆解：产能利用率和价格战。在产能方面，2025年清陶能源的总有效年产能达到2.50GWh，但实际产量仅为1.33GWh，产能利用率仅53%。
大量生产线处于商业化前期或产能爬坡阶段，有限的交付量无法分摊高额的固定成本，叠加早期操作带来的材料损耗和良率波动，导致单位制造成本居高不下。
在价格端，清陶能源为了抢占头部车企的供应链份额，采取了激进的“以价换量”策略。
动力电池产品的平均售价从2024年的0.6元/瓦时，在2025年直接腰斩至0.31元/瓦时——这一价格已逼近主流磷酸铁锂电池的成本线。
由此带来的结果是，尽管动力电池业务收入从2023年的633.9万元跃升至2025年的2.37亿元，增速惊人，但每一笔增量收入都以更大的亏损为代价。
资产负债率165%
靠融资“续命”的危局
如果说毛利率为负反映的是产品层面的困境，那么资产负债表上的数字则揭示了更深层的生存危机。
截至2025年末，清陶能源的流动负债净额高达64.18亿元，总负债109.7亿元，资产负债率攀升至165.4%，已处于资不抵债状态。
在这109.7亿元的负债中，赎回负债占据77.1亿元，即投资者持有的可赎回优先股——这些债务在IPO失败时将面临巨大偿付压力。
与此同时，公司的现金及现金等价物已从2023年末的31.48亿元大幅降至12.38亿元。
从现金流角度看，2025年经营现金流净流出5.3亿元，连续三年为负。这意味着公司尚无法通过主营业务产生正向现金流，高度依赖外部融资维持运转。
好消息是，清陶能源在2026年初完成了H轮融资，募资约19亿元，投后估值达到279亿元。
但即便如此，按照2025年13.02亿元的净亏损速度计算，现有现金储备仍不足以支撑其一年的运营消耗。
而公司规划到2030年将总产能从当前的6.8GWh提升至98.2GWh——增长近40倍，这意味着未来几年还将有巨大的资本开支需求。一旦上市进程遇阻或融资环境收紧，清陶能源的资金链将面临严峻考验。
在业务层面，清陶能源与上汽集团的深度绑定构成了其最核心的收入支柱，也成为资本市场关注的焦点。
上汽集团不仅是清陶能源最大的外部股东（间接持股约14.24%），也是其最重要的客户。
2025年，来自上汽集团的收入占清陶能源总营收的41.8%。根据双方签署的框架协议，2026年至2028年，清陶能源向上汽集团销售产品的年度上限分别设定为10亿元、50亿元和95亿元——2028年的交易上限相当于清陶能源2025年全年总营收的100.7%。
此外，清陶能源还承诺将其未来三年约50%的产能预留给上汽的订单，预计每年订单量将从2026年的6万套快速增长至2028年的78万套。
这种深度绑定为清陶能源提供了宝贵的确定性——在收入规模尚小的阶段，上汽的订单几乎是其业绩增长的“压舱石”。
但硬币的另一面同样清晰可见：高度集中的客户结构带来了不容忽视的经营风险。
招股书显示，2025年前五大客户收入占比已达74.9%，其中最大客户（上汽集团）一家就贡献了41.8%。
一旦上汽集团的车型销量不及预期，或双方合作关系出现变数，清陶能源的收入将面临断崖式风险。
此外，上汽集团既是股东又是核心客户，关联交易规模持续扩大，对独立经营能力和公允定价也构成潜在考验。
市场能否为
“固态电池第一股”买单？
清陶能源此番赴港上市，恰逢固态电池赛道的关键转折期。根据弗若斯特沙利文的预测，全球固液混合及全固态电池出货量将由2025年的6.0GWh激增至2030年的745.2GWh，年复合增长率高达151.2%。
2025年被行业普遍视为固态电池从概念验证向产业落地的转折之年，多家头部企业的量产时间表已集中在2027年至2030年。
然而，赛道前景广阔的同时，竞争同样白热化。宁德时代、比亚迪等传统锂电巨头正加速布局固态电池领域，丰田计划2027年实现全固态电池量产，国轩高科、亿纬锂能（维权）等第二梯队也在持续投入。
清陶能源虽在固液混合电池领域暂居出货量第一，但在技术路径更迭加速的行业格局下，先发优势能否转化为持续的竞争优势，仍是一个巨大的问号。
更值得关注的是，固态电池大规模量产的时机尚未真正到来。据卫蓝新能源技术总监预计，固态电池的大规模量产应用大概率在2030年之后。
这意味着，在2026年至2030年这个窗口期内，清陶能源将不得不依靠固液混合电池的销售来支撑收入和现金流，而这一产品的盈利拐点何时到来，仍是未知数。
站在这个时点回望，清陶能源的赴港上市，既是一场关于资金补给的紧急行动，也是一场关于技术商业化前景的市场检验。
其能否在资金链承压的情况下率先跨越固态电池商业化的关键门槛，能否在激烈的行业竞争中守住出货量第一的阵地，能否在“越卖越亏”的泥潭中找到盈利拐点，将决定这家280亿估值的独角兽，究竟是下一代“宁王”，还是资本泡沫中的一朵浪花。