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出品：新浪财经上市公司研究院
作者：cici
从新三板到创业板，再到科创板，最终折戟A股后又三度递表港交所，沪鸽口腔医疗控股有限公司（以下简称“沪鸽口腔”）的上市之路已绵延超过十年。这家口腔材料领域的“老兵”屡战屡败的背后，或是监管对其业绩成长性不足、核心技术“硬科技”成色存疑，以及历史内控合规瑕疵的反复审视。
近日，沪鸽口腔更新招股书，三闯港交所，募集资金将用于提升及扩充日照工厂的生产线，建立印尼工厂，升级口腔产品及技术，加强整体研发能力等。但从更新后的招股书可以看出，沪鸽口腔的基本面并未因上市地点的变更而有所改观。
最新财务数据显示，2025年公司收入几乎零增长，净利润更是遭遇腰斩；与此同时，在实控人宋欣家族合计控股76%的背景下，公司却在IPO前大手笔分红，更是有超亿元落入母子口袋。这种业绩增长乏力与“清仓式分红”并存的局面，或让投资者对其长期价值产生更深疑虑。
多次A股IPO未果后三闯港交所 港股IPO招股书已两次失效
沪鸽口腔的IPO之路可谓一波三折。早在2015年4月，该公司便成功登陆新三板，但为了寻求更广阔的发展空间，于2017年6月主动摘牌，随即携手招商证券开启创业板辅导，然而这段合作在2019年初便画上了句号。
短暂调整后，沪鸽口腔在2019年底转投海通证券，目标瞄准科创板。遗憾的是，这次尝试同样未能修成正果，双方在2020年8月分道扬镳，海通证券给出的解释是结合公司战略规划与上市板块的调整。
令人意想不到的是，沪鸽口腔不久后便与中原证券达成合作，开启了第三次上市辅导，而此次冲刺的目标又重新回到了创业板。2021年12月27日，沪鸽口腔在创业板正式递表，并进入了问询阶段，2022年8月，沪鸽口腔又主动撤回上市申请。2023年8月，沪鸽再次备案开启上市辅导，辅导机构为国金证券，但仍未果。
在经历A股市场的数次闯关失利后，沪鸽口腔调整上市策略，将目光投向了香港交易所。经历两次招股书失效后，2026年2月27日，公司更新了招股书。但是，从这版招股书中，我们可以看到沪鸽口腔或仍存在一系列问题，如业绩增长乏力、业务多但“大而不强”等。
业务多但”大而不强“、多产品销售额下滑 盈利承压利润连续两年下降
公司多次IPO未果与公司业绩增长缺乏亮点有着显著关系。无论是创业板还是科创板，都对企业的成长性有较高要求，但沪鸽口腔的业绩增速相对平缓，体量偏小，其高成长性存在疑问。
事实证明也确实如此，沪鸽口腔虽然在国内口腔医疗材料领域经营多年、产品线铺得很大，但业内和市场之所以有“大而不强”的评价。沪鸽口腔的产品种类较多，主要分为口腔临床类产品、口腔技工类产品及口腔数字化产品，覆盖了印模材料、临时冠树脂、义齿、正畸产品等多个领域。但这种多元化并非建立在某一款超级单品的基础上，而是更像“口腔超市”，缺乏一款高壁垒、高毛利、高市场占有率的核心拳头产品。
从具体业务板块来看，作为第一大营收支柱的口腔临床类产品内部出现了明显分化。其中，印模制取材料在2024年实现18.6%的强劲增长后，2025年同比微降0.9%，增长势头急刹车，占比也从44.1%回落至43.6%。曾被寄予厚望的正畸业务更是遭遇断崖式下跌，2025年该细分业务板块收入同比大跌36.8%，其中无托槽隐形矫治器收入更是从2238.2万腰斩至1126.6万。
口腔技工类产品方面，作为第二大支柱的活动义齿修复材料同样在2025年出现1.6%的微降，核心产品合成树脂牙三年收入几乎原地踏步，显示存量市场竞争激烈。不过，固定义齿修复材料中的氧化锆瓷块表现抢眼，连续两年以较高速度高速增长，收入从1193.5万跃升至2573.4万，占比翻倍，成为公司目前最具爆发力的第二增长曲线。
从2023年至2025年的财务数据来看，沪鸽口腔的收入增长乏力。2024年公司收入同比增长约11.7%，尚处于稳健扩张区间；但到了2025年，收入仅微增0.2%，几乎原地踏步，显示出市场拓展或门店扩张遇到了明显的瓶颈。
更令人担忧的是利润端的表现。在收入增长乏力的同时，公司净利润出现“腰斩”，从2023年的8835万元骤降至2025年的4770万元，累计降幅达46%。净利率也从24.7%一路下滑至11.9%，盈利能力急剧恶化。究其原因，主要在于营收增长乏力的同时，各项费用支出却仍在增长：如销售费用同比增长14.4%却未能拉动收入同步增长，行政开支两年内近乎翻倍。
家族企业实控人宋欣及其母秦立娟合计持股76%、港股IPO前夕大手笔分红超亿元进母子口袋
值得一提的是，净利润连续两年走下坡路的沪鸽口腔，却选择了在IPO前进行大手笔分红。在公司的治理结构上，沪鸽口腔呈现出了较为浓厚的家族色彩。招股书披露的股权结构显示，发行前，公司实际控制人宋欣通过Huge Vanguard及Huge Star间接控制公司52.56%的投票权，其母亲秦立娟通过相关平台合计持股23.16%。，宋氏家族合计控股约76%。
这种高度集中的股权结构在企业初创阶段，确实能够凭借血缘带来的信任感降低沟通成本、提升决策效率。但随着企业步入规模化发展轨道，家族式治理的局限性也可能逐渐显现。例如，在重大经营决策中，家族利益与公司整体利益之间有时难以完全划清界限，存在决策偏向性的潜在风险。
除了家族持股比例过高外，沪鸽口腔的一边上市募资，一边在上市前大手笔分红同样值得关注。数据显示，从2022年至2025年1月，沪鸽口腔多次分红，分红总金额高达2.25亿元。值得关注的是，公司2022年-2024年的年内利润合计这一数字几乎相当于公司2022年至2024年净利润的总和为2.28亿元。
高比例派息受益最多的应该是实控人宋欣及其母秦立娟。仅2025年1月的那次首次递交招股书前分红为例，实控人宋欣及其母亲秦立娟便分别获得了约7621万元和2508万元，合计超1亿元入兜。
如此大规模的资金流出，不可避免地给企业的持续发展带来压力。一方面，巨额分红直接削弱了公司的内部资金储备，可能会影响其在产品研发、市场开拓及业务升级等关键领域的投入力度。另一方面，对于正在寻求资本市场认同的企业而言，港股投资者通常更为关注公司的成长性与长期价值，这种近乎将短期利润清仓的做法，或许会引发投资者对企业发展战略和资金管理能力的重新审视，从而对公司的长期价值评估产生疑虑。